東方證券發(fā)布研究報(bào)告稱，維持安井食品(603345)(603345.SH)“增持”評(píng)級(jí)，考慮到原材料上漲壓力，調(diào)整2021-23年EPS預(yù)測(cè)為2.93/3.77/4.87元(調(diào)整前3.23/4.54/5.8)，F(xiàn)CFE模型對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)208.91元。

事件：公司公布三季報(bào)，21Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收22.03億元/+34.9%yoy，歸母凈利潤(rùn)1.46億元/+22.4%yoy，扣非歸母凈利潤(rùn)0.77億元/-28.4%yoy。

東方證券主要觀點(diǎn)如下：

B端穩(wěn)健C端回暖，收入保持較快增長(zhǎng)，并表增厚整體業(yè)績(jī)，扣非略低于預(yù)期。

21Q3營(yíng)收22.03億元/+34.9%yoy，剔除新宏業(yè)和Oriental Food并表影響，同比增長(zhǎng)約23%。分渠道看，經(jīng)銷商收入18.42億元/+30%yoy(含新宏業(yè)并表);商超收入1.87億元/+24%yoy;特通/電商收入分別為0.80/0.94億元，繼續(xù)保持+93%/258%yoy的高增長(zhǎng)。利潤(rùn)端，新宏業(yè)并表增厚整體業(yè)績(jī)，21Q3歸母凈利潤(rùn)1.46億元/+22.4%yoy，扣非歸母凈利潤(rùn)0.77億元/-28.4%不及預(yù)期。

菜肴制品持續(xù)高增長(zhǎng)，肉制品增速受豬價(jià)擾動(dòng)。21Q3魚糜/肉制品/米面/菜肴制品收入分別為8.15/4.53/4.81/4.31億元，同比增長(zhǎng)23%/11%/25%/147%。菜肴制品保持高增，主要由蛋餃、蝦滑和并表后的凍品先生增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng);肉制品增速放緩主要由于豬價(jià)維持低位，鮮肉對(duì)終端肉制品消費(fèi)造成一定替代。

原材料上漲和促銷力度加大致毛利率下降，盈利能力短期承壓。

21Q3毛利率18.3%/-8.1pctsyoy，剔除運(yùn)費(fèi)后同口徑同降約4pct，主要系：1)原料成本壓力：今年以來(lái)油脂漲幅較大，蛋白、魚糜和人工成本亦有一定程度上漲;2)打折促銷力度加大;3)限電影響旺季生產(chǎn)：河南、遼寧等多地工廠收到限電限產(chǎn)要求，影響開工率導(dǎo)致規(guī)模效應(yīng)受到限制;4)菜肴以代工模式生產(chǎn)為主，毛利率較低。

21Q3銷售費(fèi)用率9.0%/-3.1pctsyoy，同口徑亦有下降，主要得益于控費(fèi)力度加強(qiáng)。綜合看21Q3扣非凈利率3.5%/-3.1pctsyoy，盈利能力承壓。由于前期原材料庫(kù)存成本仍處于高位+雙限影響，預(yù)計(jì)Q4毛利率凈利率仍將承壓。

新一輪減促有望傳導(dǎo)成本壓力，產(chǎn)能投放穩(wěn)步推進(jìn)。

公司9月初已進(jìn)行旺季前例行減少促銷，11月1日再次發(fā)布提價(jià)通知，對(duì)部分速凍魚糜制品、速凍菜肴及速凍米面制品的促銷政策進(jìn)行縮減或?qū)?jīng)銷價(jià)進(jìn)行上調(diào)，調(diào)價(jià)幅度為3%-10%不等，自即日起按具體通知執(zhí)行。未來(lái)若成本上漲持續(xù)，亦會(huì)考慮直接提高出廠價(jià)緩解壓力。產(chǎn)能投放有序進(jìn)行，定增已獲批準(zhǔn)，后續(xù)完成后有望加快全國(guó)化產(chǎn)能建設(shè)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料漲價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，食品安全風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。