惠柏新材所處風電行業(yè)正面臨著需求放緩、市場低價競爭變局，自身正經歷著高負債、低盈利運營，此背景下創(chuàng)業(yè)板上市后的經營業(yè)績能否穩(wěn)定存在較大變數(shù)。

記者韓一 北京報道 2022年11月24日，惠柏新材料科技股份有限公司（簡稱惠柏新材）創(chuàng)業(yè)板首發(fā)申請過會，公司上市進程再進一步，但是關鍵時刻，公司卻自曝凈利潤將出現(xiàn)下滑。

根據(jù)惠柏新材最新預測，2022年公司實現(xiàn)營業(yè)收入預計19.15億元，同比增長13.40%，凈利潤為6054.57萬元，同比將下降10.05%，2022年公司將出現(xiàn)增收不增利的情形。

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事實上，惠柏新材主營業(yè)務毛利率和凈利潤率的下降趨勢，正成為深交所審核關注的重點。

創(chuàng)業(yè)板上市委2022年第82次審議會直接提出審議意見，要求公司說明毛利率大幅波動對盈利能力的影響，以及是否存在經營業(yè)績持續(xù)下滑的風險。

記者注意到，風光電等新能源裝機熱潮下，惠柏新材主營業(yè)務成長性受到重點問詢并未是無源之問。

“搶裝潮”下高營收

惠柏新材前身惠柏有限原為2010年11月設立的外商獨資企業(yè)，2015 年4月公司完成股份制改制，并于當年7月掛牌新三板市場。

招股書顯示，2019年至2022年上半年報告期，公司主營業(yè)務為特種配方改性環(huán)氧樹脂系列產品的研發(fā)、生產、銷售，產品主要包括風電葉片用環(huán)氧樹脂、新型復合材料用環(huán)氧樹脂、電子電氣絕緣封裝用環(huán)氧樹脂等系列。

報告期內，惠柏新材合并報表下的營業(yè)收入分別達5.51億元、14.32億元、16.89億元和9.34億元，對應各期凈利潤分別達2274.08萬元、5649.30萬元、6731.04萬元和1533.79 萬元。

受益于近三年營業(yè)收入和凈利潤的高增長，惠柏新材報告期業(yè)績層面滿足了深交所創(chuàng)業(yè)板市值及財務指標上市標準，但是回溯公司近期經營背景不難發(fā)現(xiàn)，公司的高業(yè)績背后贏得并不樂觀。

報告期內，惠柏新材風電葉片用環(huán)氧樹脂在各期收入分別為4.09億元、12.17億元、13.94億元和7.93億元,該系列產品收入占公司主營業(yè)務收入的比重分別達75.20%、 87.63% 、82.73%和84.83%，這意味著惠柏新材報告期的高業(yè)績主要依賴單一的風電葉片用環(huán)氧樹脂產品，風電行業(yè)的發(fā)展將對公司的經營有重大影響。

據(jù)記者了解，2019年5月，國家發(fā)改委發(fā)布關于完善風電上網電價政策改革措施，要求風電項目分別必須在2020年底和2021年底前完成并網發(fā)電才能獲得補貼。對2018年底前已核準的海上風電項目，如在2021年底前全部機組完成并網的，執(zhí)行核準時的上網電價，在2022 年及以后全部機組完成并網的，執(zhí)行并網年份的指導價。

受此政策影響，2020 年國內陸上風電出現(xiàn)“搶裝潮”，2021 年底之前海上風電出現(xiàn)“搶裝潮”，國內風電裝機容量呈現(xiàn)爆發(fā)式增長，國內新增風電裝機容量從2018年的21270MW迅速飆升至2020年71670MW。

風電行業(yè)的高景氣周期帶來了惠柏新材等產業(yè)鏈公司業(yè)績的持續(xù)上升。處于惠柏新材主業(yè)下游的金風科技（002202）（002202.sz）、明陽智能（601615）（601615.SH）、中材科技（002080） (002080.sz)、天順風能（002531） (002531.sz) 、時代新材（600458） (600458.SH) 等風電整機、葉片廠上市商在2019年之后營收均呈現(xiàn)出大幅增長。

得益于下游行業(yè)的景氣周期，惠柏新材實現(xiàn)了業(yè)績的高增長，尤其是公司在2020年風電葉片用環(huán)氧樹脂營業(yè)收入較2019年同比增長197.31%。

報告期內，惠柏新材為搶占“搶裝潮”市場，甚至直接敢于未批先建多個產能項目，公司新型復合材料用環(huán)氧樹脂產能和新增 2萬噸風電葉片用環(huán)氧樹脂的產能均是未批先建。此外2019年及2020年，惠柏新材均存在風電用環(huán)氧樹脂產品產量超過環(huán)評批復產能 130%的情形。

惠柏新材表示，公司違規(guī)生產主要是風電行業(yè)景氣度較高、市場需求較大，現(xiàn)有產能無法滿足公司業(yè)務需求所致，后續(xù)公司均于突破批復產能后及時補充申請新增相關產能，并已補充了環(huán)評批復。

搶裝潮下的風電行業(yè)高景氣，讓惠柏新材甘冒違規(guī)風險創(chuàng)下業(yè)績高增長，但這一趨勢能否持續(xù)成為公司業(yè)績穩(wěn)定的最大影響因素。

據(jù)悉，根據(jù)上述改革政策，2021年將是風電補貼的最后一年，也很可能是此輪風電行業(yè)景氣周期的最后一年，此后國內年新增風電裝機容量可能會出現(xiàn)下滑。

統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2021年中國新增風電并網裝機容量47.57GW，相較2020年已經出現(xiàn)33.63%的下滑，下游市場景氣周期轉向，惠柏新材的高業(yè)績增長能否持續(xù)有待考驗。

負債率大幅提升

風電搶裝潮帶給惠柏新材的不僅是經營業(yè)績層面的高增長，財務數(shù)據(jù)顯示，擴張之后，公司的已面臨較大的流動性難題。

資產構成顯示，報告期內，惠柏新材資產以流動資產為主，各期末流動資產占公司總資產的比例分別達91.29%、90.25%、87.74%和 89.24%，而應收票據(jù)和應收賬款兩項就分別占據(jù)了公司流動資產的51.99%、57.91%、71.54%、67.07%，尤其是公司應收賬款在報告期內持續(xù)大幅攀升，各期期末的賬面價值已分別達到2.33億元、4.14億元、5.09億元和7.31億元，占據(jù)公司流動資產的32.74%、43.61%、35.83%、44.11%。

報告期各期，惠柏新材經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額僅分別為1.12億元、-1899.09萬元、-1.03億元和-1.53億元，2020年之后公司經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額遠低于公司同期5649.30萬元、6731.04萬元和1533.79萬元的凈利潤。

為解決流動性問題，2021年及今年上半年惠柏新材持續(xù)通過借款籌資，兩期籌資活動的凈額分別達1.15億元和 1.67億元，而公司籌資活動現(xiàn)金流出項則主要是償還債務以及分配股利、利潤或償付利息支付現(xiàn)金。

報告期各期末，惠柏新材合并報表下的資產負債率已分別達41.40%、55.07%、68.86%和 72.71%，母公司的資產負債率也分別達39.31%、54.30%、67.31%和 70.96%。為滿足生產規(guī)模增長需要，公司大舉借入短期借款補充流動資金，使得公司負債規(guī)模持續(xù)攀升。

目前，惠柏新材的資產負債率已遠高于同行業(yè)可比上市公司宏昌電子（603002）（603002.SH）、上緯新材（688585. SH）、聚合科技（834684. NQ）等平均50%左右的水平。

對此，惠柏新材表示，未來若行業(yè)環(huán)境發(fā)生重大不利變化或公司客戶自身經營情況惡化，將可能導致公司無法按期、足額收回貨款，將對公司的經營業(yè)績帶來重大不利影響，隨著公司銷售收入和生產規(guī)模的擴大，公司將可能需要籌集更多的資金來滿足流動資金需求，如公司不能多渠道及時籌措資金，可能會導致生產經營活動資金緊張，面臨資金短缺風險。

盈利下滑趨勢待改

在此前的國家補貼政策下，國內風電市場已經歷多輪競爭洗牌，產業(yè)鏈上下游均已是紅海競爭，隨著國家補貼逐步退坡，搶裝潮之后國內風電新增裝機量已呈現(xiàn)大幅下滑趨勢，相關產業(yè)鏈的競爭再度加劇。

據(jù)了解，惠柏新材所處的國內風電葉片用環(huán)氧樹脂市場早已形成以美國瀚森、美國歐林、道生天合、上緯新材、聚合科技以及惠柏新材等在內的多元角逐格局，目前市場主要參與者多數(shù)已在擴大產能，同時也不乏新的投資者持續(xù)進入，市場競爭早已形成價格戰(zhàn)趨勢，惠柏新材正面臨著風電行業(yè)產業(yè)鏈盈利能力大幅下降的經營挑戰(zhàn)。

“受國家產業(yè)政策的支持，風電作為清潔能源，行業(yè)發(fā)展向好的趨勢不變?！敝行抛C券分析人士向記者表示，受國內風電“去補貼”、“平價上網”等政策影響，國內新增風電裝機容量短期內可能放緩，長期來看，新增風電裝機容量可能持續(xù)增長，風電行業(yè)未來發(fā)展?jié)摿θ匀痪薮蟆５秋L電行業(yè)經過多輪的淘汰性競爭，市場參與者眾多，行業(yè)的高盈利或將不再。

報告期內，惠柏新材“押寶”前五大客戶，各期對五大客戶的銷售收入占比分別達75.46%、78.31%、79.15%和81.60%，尤其是對公司第一大客戶明陽智能的銷售占比分別高達51.23%、43.81%、39.19%和42.89%。

惠柏新材據(jù)此認為，如果公司未來經營狀況因宏觀環(huán)境或市場競爭發(fā)生重大不利變化，或公司在明陽智能供應份額被同行業(yè)其它競爭對手大比例獲取且公司無法開發(fā)新客戶，或重大客戶的經營情況和資信狀況發(fā)生重大不利變化，公司的整體營業(yè)收入及經營業(yè)績將可能出現(xiàn)較大幅度下降。

招股書顯示，客戶集中度較高、搶裝潮下市場失衡的經營環(huán)境在報告期內極大地壓縮了惠柏新材。

一方面，公司生產用主要原材料為大宗商品基礎環(huán)氧樹脂，各期公司原材料成本占主業(yè)成本的比例分別高達92.94%、94.28%、95.09%和 94.36%，因為近兩年的搶裝潮造成市場供需關系以及國際原油高漲、安全環(huán)保政策趨嚴等諸多因素，公司基礎環(huán)氧樹脂采購均價大幅上漲，從2019年的17.18 元/千克跳漲至2021年的25.39 元/千克，造成公司生產成本高企。

另一方面，因為行業(yè)下游客戶集中度普遍較高，風電葉片用環(huán)氧樹脂行業(yè)公司為奪取市場份額，提高產品市占率，紛紛參取低價競爭的策略，并不具備與主要客戶議價的主動權，造成行業(yè)盈利持續(xù)下滑。

報告期內，惠柏新材的綜合毛利率下滑尤為明顯，公司各期的綜合毛利率分別為21.15%、12.83%、11.03%和7.80%，其中風電葉片用環(huán)氧樹脂的毛利率分別為17.93%、10.73%、9.90%和5.83%，2022年上半年公司主營產品的毛利率僅為5.83%。

不僅如此，惠柏新材還表示，若未來原材料價格大幅上漲、產品價格下降、市場競爭加劇等不利情況出現(xiàn)，則公司毛利率還將面臨下降風險。

對此，深交所在問詢函和創(chuàng)業(yè)板發(fā)審會的審核中，均要求惠柏新材說明毛利率大幅波動對盈利能力的影響，公司是否存在經營業(yè)績持續(xù)下滑風險。

記者據(jù)此問題采訪惠柏新材，但是截至發(fā)稿公司并未做出回應。在此背景下，公司創(chuàng)業(yè)板上市后的經營業(yè)績能否穩(wěn)定存在較大變數(shù)。

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