上海證券有限責(zé)任公司彭毅,陳旻,翟寧馨近期對東方時(shí)尚（603377）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《深度報(bào)告：品牌化定義駕培標(biāo)準(zhǔn)，VR重塑商業(yè)模式》，本報(bào)告對東方時(shí)尚給出買入評級，當(dāng)前股價(jià)為8.25元。

東方時(shí)尚

【資料圖】

投資摘要

公司系國內(nèi)領(lǐng)先的駕培企業(yè)，依托主營業(yè)務(wù)優(yōu)勢布局“全周期”汽車綜合服務(wù)，探索科技賦能下業(yè)務(wù)新模式。公司借助在駕培服務(wù)行業(yè)的經(jīng)驗(yàn)和優(yōu)勢積極向汽車消費(fèi)綜合服務(wù)行業(yè)的其他子行業(yè)拓展業(yè)務(wù)。2021年公司開創(chuàng)“VR+AI+實(shí)際道路訓(xùn)練”三位一體的智慧駕駛培訓(xùn)模式，率先引領(lǐng)駕培行業(yè)轉(zhuǎn)型升級，截至2021年底，已有超過30萬名學(xué)員通過智慧駕駛培訓(xùn)的方式順利取得了駕駛證。

駕培行業(yè)市場規(guī)模龐大，駕駛培訓(xùn)企業(yè)眾多并現(xiàn)散亂格局，優(yōu)質(zhì)品牌駕校有望實(shí)現(xiàn)破局獲得品牌溢價(jià)。我國已全面跨入汽車社會，交通出行結(jié)構(gòu)發(fā)生根本性變化，汽車駕駛?cè)私Y(jié)構(gòu)中新駕駛?cè)藬?shù)量大幅增加。根據(jù)公安部數(shù)據(jù)，截至2022年11月底，3年以內(nèi)駕齡的駕駛?cè)诉_(dá)1.03億人，占比達(dá)20.6%；25歲以下低年齡駕駛?cè)诉_(dá)5448萬人，占比達(dá)10.9%。盡管疫情影響了駕培行業(yè)市場，但是駕培剛性需求無法消失而是延后釋放。公司以北京市場作為基本盤，加大全國布局力度，搶占市場先機(jī)，打造卓越品牌，有望實(shí)現(xiàn)業(yè)績增長。根據(jù)公司年報(bào)披露，2016-2018年公司的北京市場占有率分別是27.40%、29.96%和35%；同期公司在昆明的市場占有率分別為9.81%/9.18%/11.70%，在石家莊的市場占有率分別是2.12%/3.44%/3.79%。

公司率先開拓“智能駕培模式”和“綠色駕培模式”，引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展潮流，形成獨(dú)樹一幟的競爭優(yōu)勢。公司打造“VR+AI+實(shí)際道路訓(xùn)練”三位一體的智慧駕駛培訓(xùn)模式，做到了學(xué)車全程智能化、場景化、標(biāo)準(zhǔn)化。公司和北京千種幻影公司在VR汽車駕駛模擬器方面達(dá)成合作，已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了對所有經(jīng)營區(qū)域的駕培體系智能化，截至2022年6月，已在北京、云南昆明、河北石家莊、湖北荊州、山東淄博、內(nèi)蒙古鋪設(shè)了超過1000臺VR模擬器和近1000臺智能車。公司持續(xù)推進(jìn)綠色駕培模式，擴(kuò)大新能源車輛的投入。公司2022年中報(bào)顯示，公司自建了1046個充電樁，園內(nèi)充電樁數(shù)量和電容量規(guī)模均位居全國單體場站之最。

我們認(rèn)為公司收入端具備彈性空間，成本端優(yōu)化明顯，同時(shí)業(yè)務(wù)模式具有較大的經(jīng)營杠桿(攤銷成本剛性)，公司利潤端表現(xiàn)值得期待。

1、收入端具備彈性空間：(1)疫后復(fù)蘇帶動駕培收入恢復(fù)；(2)品牌化輸出高質(zhì)駕培服務(wù)，公司市場集中度有望持續(xù)提升；(3)“VR+駕培”輸出新型商業(yè)模式(京外駕校輸出品牌及VR內(nèi)容，“重資產(chǎn)”變“輕資產(chǎn)”，“競爭對手”變“合作共贏”)

2、成本端大優(yōu)化：(1)顯著提高“人效比”：20學(xué)時(shí)VR教學(xué)、8-12學(xué)時(shí)AI培訓(xùn)，“3人2車”變“1人6車”，顯著降低人工成本；(2)顯著降低油耗成本：公司推進(jìn)燃油車向新能源車轉(zhuǎn)型，根據(jù)華爾街見聞計(jì)算的行業(yè)單公里成本，單公里油耗0.71-0.92元有望大幅降低為單公里電耗0.22-0.24元。

3、擁有核心資產(chǎn)(固定資產(chǎn))，具備經(jīng)營杠桿。

投資建議

公司深耕行業(yè)28年，從“北京最后成立的一所駕校”成長為北京地區(qū)首屈一指的駕培機(jī)構(gòu)，地區(qū)占有率超過30%，同時(shí)大力建設(shè)智能駕培體系，為行業(yè)發(fā)展探索新方向，率先實(shí)現(xiàn)品牌化和智能化轉(zhuǎn)型。受疫情影響公司收入端承壓明顯，隨著疫情防控措施優(yōu)化調(diào)整，公司有望實(shí)現(xiàn)業(yè)績反彈。我們預(yù)計(jì)2022-2024年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤-3600萬元(yoy-123.5%)、2.03億元(yoy+667.8%)、2.65億元(yoy+30.3%)，對應(yīng)EPS分別為-0.05元、0.28元、0.37元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)估值-148倍、26倍、20倍，首次覆蓋給予“買入”評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示

疫情反復(fù)的風(fēng)險(xiǎn)、宏觀經(jīng)濟(jì)波動風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)、全國市場拓展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、智能駕培業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、駕培政策變動風(fēng)險(xiǎn)。

數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，天風(fēng)證券（601162）何富麗研究員團(tuán)隊(duì)對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值為55.27%，其預(yù)測2022年度歸屬凈利潤為盈利3.13億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測PE為19.21。

最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有3家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級3家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為9.89。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，估值分析工具顯示，東方時(shí)尚行業(yè)內(nèi)競爭力的護(hù)城河一般，盈利能力一般，營收成長性一般。財(cái)務(wù)可能有隱憂，須重點(diǎn)關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：貨幣資金/總資產(chǎn)率、應(yīng)收賬款/利潤率近3年增幅。該股好公司指標(biāo)2星，好價(jià)格指標(biāo)1.5星，綜合指標(biāo)1.5星。(指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0~5星，最高5星)

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