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2022年全國工業飼料總產量30223.4萬噸(同比+3.7%)，海大集團（002311）實現飼料銷量2165萬噸(含內部養殖用量141萬噸)，同比增加10%，市占率持續提升至7.16%，位列全國第二。飼料分品類，豬料/禽料/水產料分別外銷494(+7%)/1002(+6%)/512(+10%)萬噸。2022年公司實現總營收1047.15億元(同比+21.63%)，綜合毛利率9.27%，同比+0.78pct。2023Q1,公司實現飼料銷量約440萬噸(+5%)，營業收入233.58億元(+17.07%)，歸母凈利潤4.08億元(+103.24%)。

2022年養殖端虧損，原材料價格高企，餐飲消費低迷，飼料行業上半年觸底下半年回暖，今年預計行業邊際好轉。水產料方面，2022年末水產品存塘量大,春節后集中去庫存價格走低，至5月普水魚仍在庫存消化中，價格持續低迷，特水魚庫存逐步消化完畢，部分產品價格回升，預計2023年特水產品價格修復將好于普水產品，伴隨餐飲消費恢復，推動特水飼料需求邊際改善。豬料方面，2023年一季度生豬存欄量同比增加2%，根據10個月前的能繁母豬數據，2022下半年能繁母豬存欄量逐步回升，疊加生產效率提升，預計整體養殖量略高于去年，豬飼料整體預計總量較去年微增。禽料方面，一季度產業整體處于盈利狀態，3月起補欄增加，預計伴隨大雞存欄增加，禽飼料需求將略有好轉。

公司服務銷售模式領先，通過種苗+飼料+動保+技術支持小產業鏈綜合服務模式，深度綁定客戶，在水產領域優勢明顯，公司擁有先進的蝦苗及淡水魚苗技術，持續加大特水育種投入，動保方面4大品牌水紀元(蝦料)、海聯科、和生堂(畜禽)、海林格(豬疫苗)覆蓋水產與畜禽，在增加飼料競爭優勢同時業務收入高速增長，2022年動保與種苗各實現營收約11個億，毛利率約50%/60%，4年CAGR為22%和41%。公司持續增加研發投入，加深技術優勢，2022年研發費用達7.11億元，共有研發人員3382人占比9.39%，處于行業領先水平。研發成果多維度體現在產品競爭力上，優勢配方提升產品效能(動物生長效率、存活率等)，能夠根據原材料價格情況及時調整配方，降低成本提升效益。公司有較強原材料采購優勢，876人專業化采購團隊，90%集中采購+10%屬地采購模式，原料交易管控庫存，利用衍生工具進行風險管理，取得成本優勢。

公司生豬養殖業務于2015年起步，非瘟后加速發展，2022年出欄320萬頭生豬，營收約70億元，在A股生豬養殖上市公司中排名中位。養殖模式以公司+農戶為主，布局南方省份(廣東、廣西、貴州、福建)，2022年成本管控優異，完全成本在A股生豬養殖上市公司中排第一梯隊，有較強競爭力，未來有望貢獻較好利潤。

考慮到原材料價格波動影響，預計公司2023年-2025年營業收入為1189.49億元/1413.15億元/1653.34億元，歸母凈利潤30.11億元/46.98億元/58.03億元，EPS1.81元/2.82元/3.49元。對應PE25.77x/16.54x/13.37x,公司發展穩健，核心競爭力突出，生豬養殖成績較好，給予“增持”評級。

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