優質疫苗行業龍頭，強大的銷售網絡及能力

智飛生物是國產疫苗龍頭，擁有一支近3000人覆蓋31個省市、3萬多個基層衛生服務點的市場團隊。強大的銷售能力及網絡是其核心競爭力之一，獨家代理默沙東重磅疫苗，實現收入和利潤雙高速增長。短期代理產品的銷售仍是公司的業績基石，國內HPV疫苗供不應求，滲透率不到6%，作為國內及全球獨家的四價、九價HPV疫苗，隨著默沙東增加國內供應量，預計未來3-5年仍將快速增長。

持續研發投入，自研產品梯隊日臻成熟

公司擁有較為完善的細菌和病毒疫苗研發平臺，形成綠竹、龍科馬、睿智產業園等多個產研基地。上市產品中智克威得為國內首個重組蛋白新冠疫苗，并獲批序貫接種，在多國獲批緊急使用，預計未來將持續為公司帶來收入。微卡結合EC為結核病防控提供診斷、預防和治療的全方位診療體系，預計未來市場空間近百億。在研產品中，23價肺炎多糖疫苗已經報產，四價流感、人二倍體狂犬、流腦結合及15價肺炎結合疫苗均進入臨床三期，將在未來3-5年逐漸上市，形成日漸完善的自研產品梯隊。

未來三年非新冠業務收入復合增速仍將維持30%以上

從估值上看，公司已處于歷史最低估值水平，不考慮新冠疫苗收入，對應2022年估值為24倍，未來三年收入復合增速仍將維持30%以上。我們預計新冠疫苗的接種在未來幾年有望持續，將持續為公司帶來現金流。從中長期看，公司多個重磅產品進入臨床三期，未來自研產品的占比將逐漸提升，有望提升估值。

盈利預測、估值與評級

我們預計22-24年營業收入分別為333/421/522億元，同比增長9%/26%/24%，歸母凈利潤分別為72/91/110億元，同比增長-29%/26%/21%。EPS分別為4.51/5.69/6.89元，對應PE為21/17/14倍。根據可比公司估值情況，我們給予公司22年35倍PE/得出目標價158元。鑒于公司龍頭地位，給予“買入”評級。

風險提示

研發不及預期，銷售不及預期，競爭加劇，價格下降，政策風險等。

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